自12月6号4+7城市帶量采購的結果發布以來(lái)的半個(gè)月裏，醫(yī)藥行(xíng)業總體(tǐ)市值已經跌去了萬億之巨，醫(yī)藥股的投資邏輯也發生(shēng)了天翻地覆的變化。這裏，我從一個(gè)投資者的角度聊一聊對帶量采購後醫(yī)藥行(xíng)業的看法。這是一個(gè)分歧很(hěn)大(dà)的話(huà)題，需要強調的是，我個(gè)人(rén)的觀點并不代表所在機構，并且判斷難免出現錯誤。本文隻作(zuò)為(wèi)一種討(tǎo)論方式，不構成投資建議。

判斷未來(lái)的投資方向，首先要討(tǎo)論的是政策有(yǒu)沒有(yǒu)倒退回去的可(kě)能。很(hěn)多(duō)人(rén)說，這次帶量采購的方式太激進了，完全改變了原來(lái)的利益格局，可(kě)能會(huì)産生(shēng)難以預計(jì)的後果，倒逼政策糾偏或倒退。潛在的問題比如：降價幅度過大(dà)，并且隻有(yǒu)一家(jiā)中标，産量和(hé)質量不能保證；藥企利潤下降過快，無法支撐創新藥研發；醫(yī)生(shēng)利益受損，産生(shēng)抵觸、消極的情緒，并且長期內(nèi)報考醫(yī)學院的學生(shēng)減少(shǎo)，導緻醫(yī)生(shēng)供給不足；小(xiǎo)企業破産導緻的失業問題等。這裏，我們從大(dà)藥企、小(xiǎo)藥企和(hé)醫(yī)生(shēng)各方的處境和(hé)選擇，來(lái)看未來(lái)可(kě)能的政策走向。

從大(dà)藥企行(xíng)為(wèi)來(lái)看，它們對這輪帶量集采總體(tǐ)是持支持和(hé)擁抱态度的，不但(dàn)按醫(yī)保局的預期降低(dī)藥價參與投标，承諾保證供給的質量和(hé)數(shù)量，還(hái)開(kāi)始主動把集采的價格往其它省份推廣。對它們來(lái)說，利潤率的降低(dī)是一個(gè)可(kě)以接受的結果，通(tōng)過費用的降低(dī)和(hé)量的增長可(kě)以抵消部分利潤的下降。雖然總體(tǐ)利潤可(kě)能還(hái)是會(huì)下降，但(dàn)企業讓出一部分利益從而降低(dī)醫(yī)保費用并且造福人(rén)民是一件非常正确的事。

小(xiǎo)藥企的處境是最困難的，因為(wèi)價格下降、利潤率下降，單個(gè)産品整體(tǐ)的利潤空(kōng)間(jiān)是下降的，如果有(yǒu)廠家(jiā)通(tōng)過份額提升彌補利潤的下降，則其他廠家(jiā)将是最大(dà)的損失者。小(xiǎo)企業如果有(yǒu)稍許的失誤，就可(kě)能陷入破産的境地，造成失業問題。這是一個(gè)很(hěn)殘酷的現實，但(dàn)也很(hěn)無奈。在時(shí)代的大(dà)潮下，如果沒有(yǒu)足夠強的力量或策略，又怎麽能掌握自己的命運呢？

醫(yī)生(shēng)是醫(yī)療體(tǐ)系中很(hěn)重要的力量，他們的利益在帶量采購中也是受損的。長期以來(lái)，因為(wèi)我國對醫(yī)生(shēng)勞動報酬的支付方式不足，形成了醫(yī)生(shēng)以藥品回扣為(wèi)主要收入來(lái)源的扭曲機制(zhì)。實行(xíng)帶量采購後，藥品的選擇權由醫(yī)生(shēng)轉到醫(yī)保局，加價率取消，藥品加成和(hé)回扣收入沒了，醫(yī)生(shēng)的收入就會(huì)降低(dī)。

怎樣彌補醫(yī)生(shēng)收入的減少(shǎo)是一個(gè)重要問題，之前有(yǒu)人(rén)猜測醫(yī)生(shēng)會(huì)不會(huì)通(tōng)過多(duō)開(kāi)其它利益品種和(hé)多(duō)做(zuò)檢查來(lái)增加收入，但(dàn)後面又出了限制(zhì)輔助用藥和(hé)推進DRGs的政策，未來(lái)這些(xiē)方式可(kě)能要被堵住。

在破壞了舊(jiù)的利益分配格局之後，目前亟需解決的是推出對醫(yī)生(shēng)診療工作(zuò)正常化的支付和(hé)激勵機制(zhì)。不過，對過去扭曲的激勵機制(zhì)和(hé)套利商業模式的破除未嘗不是一件好事，這一步一旦走過去，或許就可(kě)以通(tōng)過改革來(lái)解決改革中的問題，而不是回到過去“改革—受阻—倒退”的政策循環之中。

基于以上(shàng)對政策的討(tǎo)論，我們對醫(yī)藥行(xíng)業各闆塊就有(yǒu)了基本的判斷：

仿制(zhì)藥：未來(lái)利潤率下降和(hé)集中度提升将是不可(kě)逆的趨勢了。對仿制(zhì)藥的投資，除了要考慮公司是否是集中度提升的赢家(jiā)和(hé)當前集采品種的降價外，對其它産品的未來(lái)競争格局和(hé)降價幅度也要認真考慮。

其它套利品種：如果認為(wèi)仿制(zhì)藥帶量集采後醫(yī)生(shēng)會(huì)多(duō)用其他利益品種，這樣的投資思路恐怕會(huì)受懲罰。常見的輔助用藥已經出台文件進行(xíng)清理(lǐ)，其它以保護傳統文化或醫(yī)生(shēng)使用習慣差異大(dà)難以統一為(wèi)借口、試圖逃避降價的套利品種，未來(lái)恐怕也不能避免。

創新藥：如果我們學習日本的醫(yī)療體(tǐ)系，那(nà)麽創新藥也是要降價的。不過，由于創新藥前期研發投入大(dà)，醫(yī)保局在議價時(shí)會(huì)考慮研發成本和(hé)失敗産品的成本，好的創新藥還(hái)是會(huì)有(yǒu)不錯的利潤率。

醫(yī)療設備：醫(yī)療設備業務屬性的本質是企業通(tōng)過研發，推出新産品與國外廠家(jiā)競争，實現進口替代。如果推廣按病種付費的模式，醫(yī)院會(huì)約束過度檢查的行(xíng)為(wèi)，對醫(yī)療設備的采購需求可(kě)能會(huì)減少(shǎo)。

體(tǐ)外診斷：如同醫(yī)療設備，對過度檢查行(xíng)為(wèi)的約束将主要體(tǐ)現在需求量的影(yǐng)響，未來(lái)診斷試劑的集采也可(kě)能會(huì)降低(dī)價格。但(dàn)診斷試劑多(duō)年來(lái)本身就在持續地降價，一些(xiē)技(jì)術(shù)含量低(dī)、競争激烈的領域價格壓力會(huì)越來(lái)越大(dà)，所以該行(xíng)業的投資主要還(hái)看技(jì)術(shù)的領先程度。

帶消費屬性的醫(yī)療服務、保健品等行(xíng)業，醫(yī)保之外的部分可(kě)以不受影(yǐng)響，将來(lái)按照消費品的規律發展；如果是涉及套取醫(yī)保資金相關的套利，則商業模式可(kě)能要重構。

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