7月22日，科創闆在萬衆矚目中開(kāi)市，相比A股的中小(xiǎo)闆用了5年、創業闆醞釀10年，科創闆從提出到誕生(shēng)僅僅曆時(shí)259天，讓世界見證了科創闆的速度。這一天大(dà)概會(huì)被曆史銘記，中國資本市場(chǎng)走過了29年的曆程，終于在2019年迎來(lái)了科創闆并試行(xíng)注冊制(zhì)，這是資本市場(chǎng)29年重要的一步，在全球經濟貿易領域競争進入更複雜的科技(jì)角力的背景下，科創闆承載了這個(gè)時(shí)代的厚望。

首批25家(jiā)公司以超預期的漲幅“閃亮登場(chǎng)”

首批25家(jiā)公司燕瘦環肥各有(yǒu)亮點，從開(kāi)市首日的表現來(lái)看，25家(jiā)企業平均漲幅達140%，最大(dà)漲幅達520%，回想10年前創業闆開(kāi)市，首日28隻新股開(kāi)盤價較發行(xíng)價平均漲幅為(wèi)76.46%，收盤價平均漲幅106%，最大(dà)漲幅超200%，不管是最高(gāo)漲幅、還(hái)是平均漲幅，科創闆的25隻股票(piào)顯然都更勝一籌，遠超市場(chǎng)預期。超預期的原因在于，科創闆試行(xíng)注冊制(zhì)，由市場(chǎng)來(lái)定價，上(shàng)市之前經過網下充分詢價報價，還(hái)設置了50萬元的投資者門(mén)檻，中國1億多(duō)股民中，隻有(yǒu)300多(duō)萬戶可(kě)以參與科創闆，其中主要是機構投資者，攔住了不少(shǎo)“韭菜”，參與者和(hé)其他闆塊相比要有(yǒu)限得(de)多(duō)，人(rén)們預期科創闆的交易會(huì)更加理(lǐ)性，而實際上(shàng)科創闆首日開(kāi)盤暴漲，充分說明(míng)永遠不要低(dī)估人(rén)性中的投機性和(hé)非理(lǐ)性，不管是大(dà)散還(hái)是小(xiǎo)散，遊資還(hái)是機構（特别是一些(xiē)風格激進的中小(xiǎo)機構），投機性是始終存在的。

經過前五日充分交，25隻科創闆新股的平均市盈率（TTM）超過80倍，相對較高(gāo)

科創闆一大(dà)特點是允許不盈利但(dàn)未來(lái)有(yǒu)潛力（有(yǒu)核心競争力）的公司上(shàng)市，使得(de)科創闆公司不同于其他闆塊，在估值上(shàng)更加複雜多(duō)元，在上(shàng)市首日普遍大(dà)幅上(shàng)漲後，科創闆股估值悉數(shù)大(dà)幅拉高(gāo)。除首日高(gāo)開(kāi)之外，科創闆開(kāi)市第三日收盤（7月24日），平均市盈率（TTM）為(wèi)85.59倍，有(yǒu)10隻科創闆股市盈率（靜态攤薄後）超過100倍，這一數(shù)據遠超創業闆；中微公司市盈率超過260倍（作(zuò)為(wèi)科創闆“最亮的那(nà)顆星”，發行(xíng)市盈率已經高(gāo)達170.75倍，令人(rén)咋舌），首日盤中市盈率一度超過400倍。非常有(yǒu)意思的是其中市盈率最低(dī)（38倍）的中國通(tōng)号，上(shàng)市首日A股大(dà)漲109%，港股卻大(dà)跌了11.71%，同樣一家(jiā)公司，在A/H兩個(gè)不同的市場(chǎng)，表現截然相反，是A股定價錯了，還(hái)是港股定價錯了？對于盈利波動性較大(dà)的科創公司而言，除了市盈率估值，還(hái)可(kě)以看看市銷率，科創闆首批上(shàng)市的25家(jiā)公司平均滾動市銷率（首日）為(wèi)21.96倍，約為(wèi)A股所有(yǒu)上(shàng)市公司平均市銷率的2.6倍。

從制(zhì)度設計(jì)上(shàng)來(lái)看，科創闆上(shàng)市前5日不設漲跌幅目的在于讓市場(chǎng)充分競争，充分體(tǐ)現股市價值發現功能，糾正科創闆上(shàng)市前的估值偏差。從科創闆首批25家(jiā)公司前五日的交易來(lái)看，第一天開(kāi)盤暴漲之後，第二個(gè)交易日低(dī)開(kāi)，平均跌幅超過10%，第三個(gè)交易日集體(tǐ)反彈，全天25隻股票(piào)全部收出陽線，第四個(gè)交易日，科創闆繼續表現亮眼，25隻個(gè)股中有(yǒu)23隻實現上(shàng)漲，周五的最後一個(gè)交易日，25隻股票(piào)有(yǒu)不同程度的下跌（僅有(yǒu)兩隻股票(piào)上(shàng)漲），綜合五日來(lái)看，市場(chǎng)的承接力非常好，雖然短(duǎn)期分化并不明(míng)顯，但(dàn)可(kě)以預見，随着後續市場(chǎng)熱度和(hé)交易的逐步放緩，投資邏輯回歸到标的的基本面上(shàng)，價格也将向合理(lǐ)區(qū)間(jiān)靠攏。正如格雷厄姆所說，股市短(duǎn)期是投票(piào)機，長期是稱重機，經過時(shí)間(jiān)的檢驗，毫無疑問，隻有(yǒu)那(nà)些(xiē)真正“重量級的選手”才能最終勝出。

機構打新獲利出場(chǎng)後，誰在買入？

科創闆設計(jì)之初，将網下初始發行(xíng)比例調高(gāo)到60%，降低(dī)網下初始發行(xíng)量向網上(shàng)回撥的力度，回撥後網下初始發行(xíng)比例将不少(shǎo)于60%、不超過80%，并提高(gāo)網下投資者門(mén)檻（配售對象市值門(mén)檻不低(dī)于6000萬元，門(mén)檻比主闆IPO項目的設定更高(gāo)），以提升有(yǒu)風險承受能力的長期投資者的定價影(yǐng)響力，強化網下機構投資者報價約束，引導各類投資者理(lǐ)性參與。從科創闆25家(jiā)企業整體(tǐ)網下配售情況來(lái)看，公募基金是最大(dà)赢家(jiā)，A股公募基金廣泛參與了本次25家(jiā)科創闆上(shàng)市企業打新。從網下配售投資結構來(lái)看，基金、一般法人(rén)、陽光私募、保險公司獲配市值占比均超5%。其中，公募基金獲配比例最高(gāo)，占網下配售總額超47%。在25隻新股上(shàng)市首日交易中，賣5席位全部為(wèi)機構（其中，安集科技(jì)網下機構賣出額度達96%以上(shàng)），可(kě)見大(dà)部分機構兌現了打新收益。機構在賣，誰在買入呢？買入方在當下的市盈率水(shuǐ)平買入，未來(lái)盈利空(kōng)間(jiān)在哪裏？大(dà)概又回到了博傻遊戲，每個(gè)傻子買入的理(lǐ)由是相信有(yǒu)比自己更傻的人(rén)來(lái)接盤。

高(gāo)換手率、低(dī)流通(tōng)盤，融資融券共同加劇(jù)短(duǎn)期波動風險

首日25家(jiā)科創闆公司換手率均值達77.7%，最高(gāo)的個(gè)股換手率達到了86%，雖然科創闆上(shàng)市公司的總市值一路突破了5000億元大(dà)關，但(dàn)上(shàng)市首日其流通(tōng)市值僅有(yǒu)680.95億元，流通(tōng)股本整體(tǐ)占比12.86%。T+1機制(zhì)疊加不設漲跌幅限制(zhì)，導緻一些(xiē)公司流通(tōng)盤的供需失衡，加大(dà)市場(chǎng)的波動。

科創闆與其他闆塊的一個(gè)不同之處在于，公司上(shàng)市之後即為(wèi)兩融标的，可(kě)以更為(wèi)方便的進行(xíng)融資融券。科創闆在制(zhì)度上(shàng)擴大(dà)了券源，一方面推動落實公募基金、社保基金等機構作(zuò)為(wèi)出借人(rén)參與科創闆證券出借業務，另一方面落實了戰略投資者配售獲得(de)在承諾持有(yǒu)期限內(nèi)的股票(piào)可(kě)參與科創闆證券出借（券商跟投的鎖定期為(wèi)24個(gè)月，公募基金戰略配售所得(de)股票(piào)的鎖定期為(wèi)12個(gè)月，他們有(yǒu)動力将券借出來(lái)增厚收益）。首批25家(jiā)公司在上(shàng)市後的前兩個(gè)交易日累計(jì)獲得(de)14.59億的融資買入，可(kě)能與科創闆的整體(tǐ)估值偏高(gāo)有(yǒu)關，科創闆融券交易明(míng)顯比其餘闆塊更為(wèi)活躍，遠超主闆，充分反應當前科創闆在兩融方面的多(duō)空(kōng)博弈更為(wèi)均衡，做(zuò)空(kōng)功能将充分體(tǐ)現，第一批25隻股票(piào)下周的波幅會(huì)縮小(xiǎo)，但(dàn)上(shàng)下仍有(yǒu)40%的空(kōng)間(jiān)，對投資者的風險承受能力、研究水(shuǐ)平、投資經驗、交易技(jì)能的要求更高(gāo)。

科創闆的退市制(zhì)度更加嚴格，真正的大(dà)牛股将在競争中大(dà)浪淘沙，長期來(lái)看，分化将是必然的

回首過去十年，2009年10月30日上(shàng)市2019年7月19日的漲幅，創業闆首批28家(jiā)上(shàng)市企業呈現出巨大(dà)的分化。其中有(yǒu)十年十倍的愛(ài)爾眼科（10年漲幅為(wèi)11.68倍），十年五倍的億緯锂能（10年漲幅為(wèi)5.65倍），給市場(chǎng)帶來(lái)了長期優良回報，也有(yǒu)十年跌去95%以上(shàng)的金亞科技(jì)（瀕臨退市邊緣），給市場(chǎng)帶來(lái)了損失。十年後回望今天，我們一樣能看到十年十倍的科創闆大(dà)牛股，也能看到市場(chǎng)競争産業發展中的落伍者，真正的大(dà)牛股，一定是在競争中大(dà)浪淘沙出來(lái)的，而不是在股市中炒出來(lái)的，也就是說，擁有(yǒu)長期良好的成長性和(hé)盈利能力才是驅動股價上(shàng)漲的根本因素。這一點，對科創闆來(lái)說，并無二緻。

與科創闆同樣定位于高(gāo)科技(jì)企業上(shàng)市的納斯達克市場(chǎng)，最近十年的退市數(shù)量在2500家(jiā)以上(shàng)，年均退市率在6%，最高(gāo)的2009年有(yǒu)超過10%的公司退市，正是因為(wèi)一邊注入新鮮血液，一邊甩掉曆史包袱，納斯達克輕裝前行(xíng)，走出長達十年的大(dà)牛市。在科創闆退市制(zhì)度設計(jì)中，吸收了最新退市制(zhì)度改革成果，突出強調了從嚴性，可(kě)以預見，未來(lái)将更加考驗科創闆的定價能力以及優勝劣汰、優化資源配置的能力。

科創闆已經出發，未來(lái)值得(de)期待

資本市場(chǎng)從來(lái)不缺乏激動人(rén)心跌宕起伏的故事，短(duǎn)期的繁華躁動終将歸于沉寂，真正的好企業、好股票(piào)需要時(shí)間(jiān)耐得(de)住寂寞靜心守候。在當下新一輪科技(jì)革命和(hé)産業浪潮中，科創闆将為(wèi)中國新經濟的發展和(hé)新産業的培育注入新的動能，新一輪的科技(jì)發展也有(yǒu)望成為(wèi)經濟和(hé)資本市場(chǎng)的主導力量，伴随着科技(jì)周期，科技(jì)闆塊有(yǒu)望迎來(lái)上(shàng)行(xíng)周期，在戰略高(gāo)度和(hé)公司質地優良的科創闆的帶動下，主闆、中小(xiǎo)闆、創業闆以及科創闆中真正具備核心競争力及持續成長性的優質科技(jì)公司将引領資本市場(chǎng)新一輪長牛，科創闆已經出發，未來(lái)值得(de)期待。

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