2024年6月美股繼續上(shàng)漲。全月道(dào)指上(shàng)漲1.12%，納指上(shàng)漲5.96%，标普500指數(shù)上(shàng)漲3.47%，道(dào)指再次跑輸。2024年上(shàng)半年，道(dào)指上(shàng)漲13.7%，納指上(shàng)漲18.13%，标普500指數(shù)上(shàng)漲14.48%。美國經濟數(shù)據仍然強勁但(dàn)有(yǒu)降溫迹象，市場(chǎng)對降息的預期逐漸穩定下來(lái)，即年底左右會(huì)有(yǒu)一次降息，其中9月降息25個(gè)基點的可(kě)能性已超過50%。美國的鄰國加拿(ná)大(dà)已經在6月初開(kāi)啓降息的第一槍，歐盟也随時(shí)準備先于美國降息。随着美國大(dà)選的逐漸臨近，大(dà)選對市場(chǎng)的影(yǐng)響将逐漸開(kāi)始。本月現任總統拜登與上(shàng)任總統特朗普進行(xíng)了下任總統選舉的第一次公開(kāi)辯論，引發全球關注。辯論之後民調顯示特朗普獲勝的概率大(dà)增。由于特朗普強烈的加關稅同時(shí)降低(dī)國內(nèi)稅收的傾向，如果特朗普獲勝，很(hěn)可(kě)能全球貿易戰會(huì)加劇(jù)，同時(shí)美國國內(nèi)會(huì)持續經濟過熱，通(tōng)脹将居高(gāo)不下。這對美國股票(piào)和(hé)債券市場(chǎng)将有(yǒu)深遠的影(yǐng)響，很(hěn)可(kě)能繼續出現股票(piào)市場(chǎng)上(shàng)漲債券市場(chǎng)下跌的狀況。至于會(huì)不會(huì)引起系統性危機，還(hái)很(hěn)難預測。美國市場(chǎng)的龍頭仍然圍繞着AI科技(jì)革命，雖然闆塊在估值上(shàng)偏高(gāo)，且已經開(kāi)始出現回調，但(dàn)也不能輕言泡沫或見頂。即使老龍頭英偉達暫時(shí)休息，市場(chǎng)也會(huì)預期蘋果或特斯拉能夠接棒成為(wèi)新的AI闆塊龍頭。而美國傳統經濟這塊，由于高(gāo)利率的壓制(zhì)，估值并不高(gāo)，過去漲幅也不大(dà)。從傳統的觀點看，如果美國開(kāi)始降息，就意味着經濟處于衰退階段，有(yǒu)些(xiē)闆塊業績會(huì)受到拖累，造成股市下跌。但(dàn)美股目前的狀态是處于AI革命之中，因此不能簡單地用曆史代入未來(lái)。我們對美國股票(piào)市場(chǎng)的看法仍然是謹慎樂觀，并期待AI技(jì)術(shù)在各方面的應用，會(huì)推動全球勞動生(shēng)産率的提升。

2024年6月全月A股上(shàng)證指數(shù)下跌3.87%，滬深300指數(shù)下跌3.30%，科創50指數(shù)下跌4.19%。2024年上(shàng)半年，上(shàng)證指數(shù)下跌0.25%，滬深300指數(shù)上(shàng)漲0.89%，科創50指數(shù)下跌16.4%。上(shàng)證指數(shù)在一月下跌，其後連續三個(gè)月大(dà)幅反彈，最高(gāo)已經接近3200點，不少(shǎo)闆塊都出現過一波較大(dà)的漲幅，因此在近兩月出現回吐，徘徊在3000點上(shàng)下。從基本面來(lái)說，由于房(fáng)地産市場(chǎng)大(dà)周期向下，其對宏觀經濟造成的拖累使得(de)短(duǎn)期內(nèi)期望經濟增幅有(yǒu)大(dà)幅度改善也是不太現實的。比如近期貴州茅台批價的下降，就部分反應了房(fáng)地産市場(chǎng)不景氣對消費場(chǎng)景帶來(lái)的拖累。不過，茅台批價往往是一個(gè)滞後的指标，也很(hěn)可(kě)能是市場(chǎng)即将見底的信号。可(kě)以确定的是，随着年初的下跌後的大(dà)幅反彈，以及證監會(huì)更換管理(lǐ)層後對市場(chǎng)的一系列改革措施，A股市場(chǎng)已經不太容易再發生(shēng)之前的恐慌性抛售了。我們觀察到當5月房(fáng)地産政策有(yǒu)了進一步的放松後，6月的二手房(fáng)銷售就出現了回暖勢頭，很(hěn)多(duō)頭部房(fáng)企的新房(fáng)銷售也難得(de)在月度出現了環比轉正。這是剛需盤和(hé)觀望盤在政策落實後的入場(chǎng)行(xíng)為(wèi)，持續性有(yǒu)多(duō)強還(hái)值得(de)進一步觀察。從全球經驗特别是東亞經驗來(lái)看，房(fáng)地産市場(chǎng)的下行(xíng)一般持續時(shí)間(jiān)都比較長。但(dàn)由于本輪中國房(fáng)地産行(xíng)業下行(xíng)較快，出現快速見底然後低(dī)位徘徊也是可(kě)能的，這樣房(fáng)地産行(xíng)業對經濟的整體(tǐ)拖累很(hěn)快就會(huì)變小(xiǎo)。事實上(shàng)，房(fáng)地産行(xíng)業占國民經濟的比例在不斷降低(dī)，而非房(fáng)地産相關行(xíng)業，如高(gāo)端制(zhì)造業和(hé)服務業，還(hái)在蓬勃發展。随着免簽政策的見效，目前已經看到大(dà)量外國人(rén)回流中國，這是非常積極的信号。

2024年6月香港市場(chǎng)恒生(shēng)指數(shù)下跌2.00%，恒生(shēng)國企指數(shù)下跌0.95%，恒生(shēng)科技(jì)指數(shù)下跌3.69%，MSCI中國指數(shù)下跌2.63%。2024年上(shàng)半年，恒生(shēng)指數(shù)上(shàng)漲3.94%，恒生(shēng)國企指數(shù)上(shàng)漲9.77%，恒生(shēng)科技(jì)指數(shù)下跌5.57%，MSCI中國指數(shù)上(shàng)漲3.46%。過去三年，在外資“anything but China”的投資思想指導下，中國優質資産估值已經被壓縮到跌無可(kě)跌的水(shuǐ)平。本月港股及中概股盡管出現回調，但(dàn)整體(tǐ)來(lái)看走勢仍然比A股要強。一方面是在國際比較上(shàng)，港股及海外中概股相對其它市場(chǎng)估值很(hěn)低(dī)，另一方面是龍頭公司中存在一批商業模式好現金流充沛的企業，以騰訊，阿裏，美團等為(wèi)首的這些(xiē)企業在持續不斷地回購股票(piào)，顯示出實業投資者對股票(piào)的信心。因此港股及中概股在回調之後會(huì)構成一個(gè)很(hěn)好的長期買點。

2024年6月美元指數(shù)上(shàng)漲1.2%至105.8，美元兌人(rén)民币彙率小(xiǎo)幅貶值0.3%至7.266。從上(shàng)半年來(lái)看，美元兌人(rén)民币升值2.5%，歐元兌人(rén)民币貶值1%，而日元兌人(rén)民币貶值9.8%，因此人(rén)民币的CFETS指數(shù)反而上(shàng)漲了2.7%回到了100。可(kě)以說，由于美元過于強勢，絕大(dà)部分國家(jiā)，特别是以日韓為(wèi)代表的亞洲國家(jiā)，彙率都面臨壓力。而中國由于需要貨币寬松來(lái)對沖房(fáng)地産下行(xíng)周期帶來(lái)的經濟壓力，且日韓及東盟又是我們重要的貿易夥伴，彙率也會(huì)相應的承受一些(xiē)壓力。但(dàn)從全球來(lái)看，人(rén)民币彙率還(hái)是相對比較穩定的。從國內(nèi)購買力及中國産品的國際競争力來(lái)看，我們預期未來(lái)人(rén)民币将繼續保持穩定，甚至有(yǒu)可(kě)能穩步升值。

我們的主要關注點仍然在科技(jì)創新相關的成長性闆塊上(shàng)。本月美國AI相關的股票(piào)在創出新高(gāo)後再次出現調整，其中龍頭英偉達的最大(dà)調整幅度為(wèi)15%左右。從股價走勢上(shàng)看，仍然屬于過快上(shàng)漲之後的調整和(hé)盤整。從基本面上(shàng)看，英偉達業績仍然強勁，屢屢超出市場(chǎng)預期。從股票(piào)供需上(shàng)看，一個(gè)不利的消息就是以黃仁勳為(wèi)首的內(nèi)部人(rén)士開(kāi)始賣出股票(piào)。但(dàn)這并不是股票(piào)即将見頂的可(kě)靠指标。以騰訊為(wèi)例，在騰訊的長期上(shàng)漲過程中，馬化騰本人(rén)曾多(duō)次在不同的價位賣出過股票(piào)，但(dàn)并不影(yǐng)響股票(piào)的持續上(shàng)漲。值得(de)注意的是，在英偉達的調整過程中，蘋果和(hé)特斯拉兩個(gè)具有(yǒu)未來(lái)AI龍頭潛力的公司不僅沒有(yǒu)調整，反而創出新高(gāo)，台積電(diàn)的調整幅度也很(hěn)有(yǒu)限，說明(míng)市場(chǎng)對AI整體(tǐ)闆塊仍然充滿期待。特别是美聯儲在半年內(nèi)的降息預期使美國股市應該保持堅挺的狀态下（等實行(xíng)降息則大(dà)盤未必堅挺），AI闆塊作(zuò)為(wèi)本輪龍頭應該不會(huì)輕易由牛轉熊。國內(nèi)與AI最相關的光模塊闆塊也是近期A股向下調整過程中最為(wèi)堅挺的，其核心是随着海外AI的迅速發展，與之配套的光模塊行(xíng)業的叠代速度前所未有(yǒu)的快，導緻傳統的周期可(kě)能失效，那(nà)麽随着業績釋放，估值倍數(shù)有(yǒu)可(kě)能繼續擴張而不是見頂回落。相應的，與國內(nèi)AI迅速發展相對應的硬件，軟件股票(piào)也有(yǒu)所表現。硬件的國産替代是當務之急，而國內(nèi)大(dà)模型也伴随着OpenAI對國內(nèi)的禁用有(yǒu)了進一步發展機會(huì)。新能源汽車(chē)的智能駕駛也成為(wèi)各自主廠商力争樹(shù)立品牌，逃脫內(nèi)卷的必争之地。

西方國家(jiā)針對中國的新興産業提出産能過剩問題，并開(kāi)始逐步設置貿易壁壘，是對中國在新興行(xíng)業上(shàng)挑戰西方國家(jiā)的地位有(yǒu)所擔憂。我們認為(wèi)，新興行(xíng)業在高(gāo)速發展期産能過剩是正常現象，隻有(yǒu)這樣才能快速降低(dī)産品價格，迅速打開(kāi)市場(chǎng)。中國的新興行(xíng)業的競争力并非主要靠國家(jiā)補貼，而是通(tōng)過大(dà)量企業特别是民營企業的市場(chǎng)競争而來(lái)，西方國家(jiā)企業間(jiān)的競争強度遠不及中國國內(nèi)，因此想複制(zhì)中國很(hěn)難。而國家(jiā)已經注意到部分細分領域确實存在比較嚴重的産能過剩問題，西方國家(jiā)的指責也給了國家(jiā)一個(gè)契機去做(zuò)宏觀調控。當預期到未來(lái)海外市場(chǎng)可(kě)能沒有(yǒu)之前想象的那(nà)麽友(yǒu)好時(shí)，産業界也會(huì)做(zuò)出相應調整。我們已經看到了相關行(xíng)業的一些(xiē)變化苗頭，但(dàn)要引起供需關系的實質性改變還(hái)需要時(shí)間(jiān)。因此，對于短(duǎn)期産能嚴重過剩，處于激烈競争淘汰階段的新興産業，我們仍然保持謹慎，但(dàn)長期樂觀。

2024年6月小(xiǎo)鵬汽車(chē)交付1.1萬輛(liàng)，同比增長24%。蔚來(lái)交付2.1萬輛(liàng)，同比增長98%。（蔚來(lái)是目前全國布局換電(diàn)站(zhàn)和(hé)充電(diàn)樁最多(duō)的品牌，對于蔚來(lái)市場(chǎng)争議很(hěn)大(dà)，但(dàn)客觀來(lái)說，高(gāo)端純電(diàn)賽道(dào)确實比增程（混動）賽道(dào)要艱難得(de)多(duō)。理(lǐ)想涉水(shuǐ)純電(diàn)的第一戰Mega大(dà)敗就說明(míng)了這一點，即使是華為(wèi)，純電(diàn)銷售比例也遠遠小(xiǎo)于增程，這說明(míng)純電(diàn)賽道(dào)的發展目前并不成熟，而蔚來(lái)在這個(gè)賽道(dào)已屬于發揮得(de)非常不錯。但(dàn)未來(lái)純電(diàn)時(shí)代真正到來(lái)後，蔚來(lái)會(huì)是為(wèi)行(xíng)業奉獻的先驅，還(hái)是會(huì)享受先發優勢，這就是最大(dà)的争議之所在。理(lǐ)想交付4.8萬輛(liàng)，同比增長47%。L6由于性價比高(gāo)，月銷已達2萬以上(shàng)，占銷量比例已超過50%，當然L6對單車(chē)淨利潤的貢獻如何還(hái)有(yǒu)待觀察。零跑交付2.0萬輛(liàng)，同比增長52%。極氪交付2萬輛(liàng)，同比增長89%，極氪5月10日晚在美國紐交所上(shàng)市，目前市值45億美元，已低(dī)于IPO時(shí)的52億美元。小(xiǎo)米銷量本月交付突破1萬台。廣汽埃安交付3.5萬輛(liàng)，同比下降22%。問界交付4.3萬輛(liàng)，同比增長655%。比亞迪銷售34.2萬輛(liàng)，同比增長35%。上(shàng)半年比亞迪累計(jì)銷量161萬輛(liàng)，同比增長28%，不愧為(wèi)全球新能源汽車(chē)的龍頭。

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